전환사채(CB) 투자에서 금리나 전환가액보다 더 중요한 게 있습니다. 바로 반대매매가 ‘언제, 어떻게’ 실행되도록 설계되어 있느냐입니다. 담보비율 기준 하나, 유예기간 조항 하나가 투자자의 회수 가능 금액과 발행회사의 존폐를 가를 수 있습니다. 이 글에서는 CB 담보 투자의 핵심 구조를 단계별로 정리합니다.
1. 전환사채(CB)와 담보 구조
전환사채(Convertible Bond, CB)는 일정 조건 하에 주식으로 전환할 수 있는 채권입니다. CB 투자에서는 발행회사의 주식을 담보로 설정하는 구조가 일반적입니다.
이때 담보로 잡힌 주식의 가치가 일정 비율 아래로 떨어지면 계약상 ‘이벤트’가 발생하고, 그 결과로 반대매매(강제 매도)가 실행될 수 있습니다.
문제는 이 구조가 계약서마다 다르게 설계되어 있다는 점입니다. 같은 CB 투자라도 어떤 계약이냐에 따라 투자자의 회수율과 발행회사의 경영 연속성이 전혀 다른 결과로 이어집니다.
2. 담보비율
담보비율이란?
담보비율은 투자 원금 대비 담보 주식 가치의 비율입니다.
담보비율 = (담보 주식 평가액 ÷ 투자 원금) × 100
예를 들어, 투자금이 10억이고 담보 주식이 14억이라면 담보비율은 140%입니다.
| 상황 | 투자금 | 담보 주식 가치 | 담보비율 |
| 계약 시점 | 10억 | 14억 | 140% |
| 주가 소폭 하락 | 10억 | 13억 | 130% |
| 주가 추가 하락 | 10억 | 12억 | 120% |
| 주가 급락 | 10억 | 10억 | 100% |
기준선이 어디에 설정되어 있느냐가 핵심
담보비율이 떨어진다고 바로 문제가 생기는 게 아닙니다.
계약서에 명시된 기준선(트리거 비율)이 어디냐에 따라 결과가 달라집니다.
- 기준이 140%인 계약 → 주가가 조금만 떨어져도 바로 트리거 발동
- 기준이 120%인 계약 → 상당히 떨어져야 문제가 생김
- 기준이 100%인 계약 → 원금 전액 손실 직전까지 버틸 수 있음
투자자 입장에서는 기준이 높을수록 조기에 회수 절차를 밟을 수 있어 유리하게 보일 수 있습니다. 그러나 트리거가 너무 쉽게 발동되면 불필요한 분쟁이나 반대매매로 인한 주가 충격이 오히려 회수금액을 줄이는 역효과를 낳기도 합니다.
발행회사 입장에서는 기준이 낮을수록 버틸 여지가 생깁니다. 하지만 기준 자체가 낮게 설정되면 투자자 입장에서 위험 프리미엄을 요구하므로, 금리나 전환가액 조건이 불리해지는 트레이드오프가 발생합니다.
3. 반대매매 — 언제 시작되느냐가 핵심
담보비율 기준이 무너졌을 때 어떤 절차로 반대매매가 시작되는지는 계약에 따라 크게 세 가지 유형으로 나뉩니다.
① 유예기간을 주는 계약 (추가 담보 납입 유형)
예) 담보비율 미달 → “○일 이내에 담보를 추가로 납입하라” → 미이행 시 반대매매
이 구조에서는 발행회사에 대응할 시간이 주어집니다. 즉, 추가 담보를 확보하거나 주가 회복을 기다릴 여지가 생깁니다.
② 즉시 반대매매가 가능한 계약
예) 담보비율 미달 → 통지 없이 또는 즉시 반대매매 실행 가능
사전 통지나 유예 없이 바로 매도가 시작되는 구조입니다. 발행회사로서는 사실상 방어가 불가능하고, 분쟁 발생 가능성도 가장 높은 유형입니다.
③ 전액 즉시 상환 요구 구조
예) 담보비율 미달 → 투자 원금 전액 즉시 상환 청구
반대매매를 넘어서, 계약 전체를 즉시 종료하는 구조입니다. 발행회사 입장에서는 유동성 위기로 직결될 수 있습니다.
즉, 반대매매 리스크는 주가 하락 폭 자체보다 “시간을 주느냐, 안 주느냐” 의 계약서 단계에서부터 갈립니다.
4. 매도 방식
반대매매가 시작됐다고 손실이 확정되는 게 아닙니다.
어떤 방식으로 매도하느냐에 따라 최종 회수 금액이 달라집니다.
일시 전량 시장가 매도
담보 주식을 한꺼번에 시장가로 던지면 매도 물량 자체가 주가를 끌어내립니다. 결과적으로 더 낮은 가격에 팔리고, 손실이 불필요하게 확대됩니다.
분할 매도
시장 상황을 보면서 나눠 파는 방식입니다. 시장 충격을 줄일 수 있고, 주가가 일부 회복되는 시점을 활용할 수도 있습니다.
필요한 최소 수량만 매도
담보 회수에 필요한 금액만큼만 파는 방식입니다. 발행회사 입장에서는 나머지 주식이 보존되고, 투자자 입장에서도 과도한 매도로 인한 법적 리스크를 피할 수 있습니다.
계약서에 매도 방식(시장가/분할/최소 매도 원칙)이 명시되어 있는지 반드시 확인하는 것이 중요합니다.
5. 반대매매 이후 분쟁
반대매매가 실행된 후 법적 분쟁으로 이어지는 경우는 크게 세 가지 유형으로 나타납니다.
① 절차 위반 — 통지 없이 바로 매도한 경우
계약상 사전 통지 또는 유예기간 부여 의무가 있음에도 이를 무시하고 바로 매도가 이루어진 경우입니다. 발행회사는 불법행위 또는 채무불이행을 원인으로 한 손해배상 청구를 제기할 수 있습니다.
② 과잉 매도 — 필요 이상으로 많이 판 경우
담보 회수에 필요한 수량을 초과해 매도하면 주가가 과도하게 하락하고, 이로 인한 추가 손해가 발생합니다. 투자자의 선량한 관리자로서의 주의의무 위반 문제가 제기될 수 있습니다.
③ 이의제기 금지 조항의 효력 문제
“어떤 경우에도 반대매매에 이의를 제기하지 않겠다”는 면책 조항이 계약서에 포함되는 경우가 있습니다. 이 조항이 약관규제법이 적용되는 건에서는 불공정 약관에 해당하거나 또는 강행규정에 위반되는지 여부가 분쟁에서 쟁점이 됩니다.
6. 투자자와 발행회사, 각자 확인해야 할 것
투자자가 계약 전에 확인해야 할 항목
- 담보비율 기준선(트리거 비율)이 몇 %로 설정되어 있는지
- 담보비율 미달 시 유예기간이 존재하는지, 기간은 얼마인지
- 반대매매 실행 방식(즉시/분할/최소 매도)이 명시되어 있는지
- 과잉 매도 시 발행회사의 손해배상 청구 가능성을 인지하고 있는지
발행회사가 계약 전에 확인해야 할 항목
- 트리거 비율이 현실적인 주가 변동 범위 안에 있는지
- 담보비율 미달 통지를 받을 수 있는 구조인지(사전 통지 조항 존재 여부)
- 추가 담보 납입 외 다른 대응 수단(담보 교체, 일부 상환 등)이 계약에 열려 있는지
- 이의제기 금지 조항이 포함되어 있다면 그 범위가 어디까지인지
CB 담보 투자에서 투자자와 발행회사 모두 금리와 수익률에 집중하는 경향이 있습니다. 그러나 실제 분쟁이 발생하는 지점은 대부분 반대매매 조항입니다. 담보비율 기준, 반대매매 실행 시점, 매도 방식, 이의제기 조항, 이 네 가지가 계약서에 어떻게 설계되어 있느냐에 따라 같은 주가 하락이 전혀 다른 결과로 이어집니다. CB 투자를 앞두고 있거나 발행을 검토 중이라면, 계약서 검토 단계에서 반드시 위 조항들을 확인하고 법률 전문가의 검토를 받으시길 권합니다.
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자세한 상담이 필요한 경우 상단의 “상담 문의/예약“을 이용해주십시오
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